能源企业并购业务新论

  [中国石油新闻中心2020-06-02]
  无论何种体量与何类产权结构的能源企业，其并购行为必然无法绕开能源行业的大语境。
  首先，能源安全性是各国作为国家战略进行考量的要素之一。
  因此，政府市场监管职能逐层逐环节不同深浅地体现于对能源行业的监管过程中，所有权、控制权渗透于一些能源运行环节。具体表现为价格管制、准入审批、垄断和限制性贸易管控以及一些能源行业运行过程中所衍生的私人服务义务限制(技术性与环保类管控也是其应有之意)。通常而言，对于网络型产业(如电力、石油)等能源行业，政府的管控水平相对较高。具体的能源行业而言，根据其环节的不同，管控程度亦呈现不同状态(如发达国家较少规制石油产业下游企业，引入大量批发商和零售商参与)。
  其二，能源行业消费需求具特异性。
  多元视野造就了能源消费需求的考量角度：科学家、技术应用工作者与政策制定者、政治家视野具有不同的消费考量结果。客观上，能源需求必须依托能源设备加以实现。能源消费对于场地和设备供应技术能力具有一定的要求。同时，能源消费还有“引致需求”这一说法，即消费者不会为了消费能源本身这一独立唯一目的进行能源的实际消费，最终消费能源是为了实现一种目的。(例如，一家生产厂家用电消费并非为了用电，而是为了电力能够驱动机器而促进生产以实现企业盈利)。正是由于能源消费的这种特征才使得能源价格或者收入经济变量和能源数量之间具有独特关联。
  第三，能源行业的项目多为资本密集型的投资，投资规模巨大。
  例如，电力产业的资本密集度是制造业的2~3倍。能源资产具专用性，本质上再利用性很低、能源项目的规模往往很大。能源项目的运行体系需要动态的运维投入，并且，能源产业对于政策补贴的敏感度较高，补贴政策和法规的变动对项目可持续性影响极大。最后，能源项目的安全性对于整个能源项目并购环节以及项目本身的生命力具有决定性。高度的抗风险能力和对于能源风险处置的能力也是能源企业并购事项中需要被“置顶”的。
  针对应能源行业的上述特征，能源企业并购之前，应当有系统化的战略设定。多元化的策略考量是能源企业并购绩效实现的重要保障。并购对于大体量的能源企业而言是一个大事件，战略层面的深思熟虑是必须的。战略设定应当围绕产业与企业并购项目的成长性加以匹配。综合考虑资金、技术、安全性(项目本身安全性和所倚重的技术安全性)等多元维度进行一定的前置预判。资本密集型的能源项目通常都具有较长的周期，综合技术和经济条件、政策因素及其他特别事件的影响，资产和资本具有不可分性，因此，能源企业在并购项目中的试错成本较大，应当综合产业的资源禀赋、政策法规环境、系统性风险预判等多角度进行考量和预案设定。从并购形式来说，企业一般应采用控股为主参股为辅的方式(如电源行业)。并购完成后对于企业管理层是否愿意放弃决策管理权也应当有一定考量。具体并购发生的企业所在的能源行业的端口也决定了并购的交易方式和细节把握。行业端口是上游和是下游?行业本身的竞争力也是预判的一个指标。能源企业的并购从资产专用性和资产配置效率角度来看，并购投资企业应当注重规避资产的重置(能源设备和相应硬件条件资产规模较大、配置周期较长、路条等匹配附件获取难度较大)和同游同业竞争局面。战略体系中需要对风险的预判和未来状况预测具备一定的准确性，核心是把握技术原则和经济信息原则。能源产业中，例如电力行业，随着产业竞争性市场环节的出现，多样化的市场变化效应叠加，对于电力运营周期的分析焦点逐步缩短(几小时到几天)从而实现营运便利化的目的。同时，项目并购也必须满足不断发展的市场技术程度，为对接新基建等新市场环境作好准备，适应多场景的能源项目应用，为新技术引入等多变量接入做好准备，为不同的并购项目实现后的后续使用者提供便利和实现企业项目的社会应用价值。并购策略的预判还包括对于资金使用情况的判定以及日常能源运维资源耗费的判定。昂贵的能源投资缺口和损失不菲的过剩劳动力损耗经常出现于有大型能源机组作为项目组成要素的并购个案中。其背后的原因通常是难以获得互补性的非能源投入、某种能源的绝对短缺，产品市场和资本市场的隐性缺陷。能源系统的日常运行源的预测和维护，一般表现为并购项目中机组组合操作基础方案设计(例如，所购电厂应该生产所需方案中的电力，从而使成本达到最低)。
  同样，为应对能源行业的特殊行业属性，能源企业并购的尽职调查环节除遵循一般行业并购的基本逻辑和要则以外，更应当在如下四个方面“加精加细”：
  一、交易对手方的全信息核定
  产业并购方案相对直接，而信息对称的重要性对于能源项目而言是不言而喻的。应当尊重相对方的独立地位和意思表示直接性，能源企业并购核心要旨在于尊重和信任，实现基本商业逻辑尊重价值规律的维系。应当选取双方体量差距较小的交易对手方，实现价值认同和行业文化认同。不同产权结构的主体，在能源企业并购中的表现和心理预期不一致。一般而言，新上市的民营企业的并购扩张意愿较为强烈，而对于非能源行业的企业对能源企业进行购入的情景，其行业熟悉度较弱，需要充实其背景情况和行业资料索引。国有企业一般是风险厌恶型的市场主体，其市场主体行为具有“国字号”特殊属性，但是基于企业基础情况，其对于并购后的整合与协调具有较为清晰的判断和发展规划。能源并购项目中，购买方还应当核定历史情况，判断并购项目所处行业可能的市场壁垒，了解消费群体情况，减少信息误判和误报，排除不合理的行业定价因素和留意最新的行业规制动向和交易对手方在近期监管环境中的表现与历史记录。能源企业并购对于企业家的能力提出了更高的要求，现实商业情景中，有的企业家有能力，有的则是被赶鸭子上架，部分参与能源市场竞争的民营企业刚刚摆脱家族作坊经营的影响又要面对复杂并购及整合。能源产业中，企业并购热潮刚刚兴起，冲动与纠结是常态，有心无力比比皆是。因此，能源并购企业背景调查的过程中，还应当考虑预防商誉减值“爆雷”。落实到实操验证环节，即背景调查时，应当仔细检查被并购企业的销售采购的协议状况与连续性，资金流凭证与物流单据稽核、函证监管文件(类路条)，能源设备测试环节的书面文件，经营调试文件等都可以作为调查证据。能源客户转换和支付价格凭证对于进入市场和对手竞争力影响情况也是直接的证明，这些都为新客户市场进入作了一定的数据背书。上述材料，对于预判企业估值走向、业绩承诺走向，应对后续监管安排都有参考价值。
  二、交易成本和收益的闭环评估
  能源部门中常常存在市场失灵或者政府干预，市场价格就无法反映能源项目投入和产出的真实价值。认清项目对整个经济的影响非常重要。这一预估应当具有客观材料的支持和行业发展动向规律的佐证。这一点上，能源供应链金融对于能源行业各环节资产评估独特性压力具有一定缓冲作用。考虑到如上因素，并购背景调查应当注重关注企业历史沿革的重大事项变更、同类交易频次和成效，将沉淀成本、意外情况、运营资源税费等外部成本充分考虑在内。考虑能源项目的成长性(尤其换股交易的情形中)，注意能源产业的关联性交易，提高企业抗风险能力，对于行业的熟悉度考验，提升对能源并购交易的理解力。注意产业链延伸的上下游整合，固守特定行业并购交易圈的基本规则。收益方面，应当将能源并购项目的直接和间接生产性产出结合消费者剩余加以考量，例如在电力行业中，有多种类型的产业重组模式(批发零售完全自由等)。能源企业应当随产业市场环境的变化而调整并购策略。
  三、能源项目风险和不确定性的系统判定
  并购方应当注重能源企业在相应行业中的地位、了解管理团队的能源领域专业性与工作履历，对于市场客户群进行基础性了解，理性筛选，避免短视和投机行为。能源行业的特殊性决定能源企业并购风险防御方案的个性化。能源项目的风险和不确定性主要可能包括相对投资数量不足、分散风险的长周期，基本数据差异对于能源经济环境的分析评估偏差，不正确的能源产能数据假设和分析产生错误，缺乏或者忽视所需的能源专项及环境维护管理最终影响投资绩效。另外，能源行业快速的技术变化和技术进步使一些生产设施的技术过时也可能成为一个风险来源。风险矩阵(RiskMaricx)是最有效的风险分析技术，可以在评估预判过程中运用到能源项目的并购设计中去，并购风险将会被分配给不同的项目参与者。在交易方案设计之前，可以将“敏感性分析”作为细化能源企业并购战略的一种工具。找出影响项目可行性的关键变量，深入研究变量的可能变化所产生的结果，评估对经济投资方案的偏好发生彻底改变的可能性，最终找出解决的方法。一个或者多个变量取值，重新计算相应指标(NPV.IRR)，核定主观性技术，包含定性分析和定量分析。定性分析在项目设计的早期阶段找出项目风险来源，作为一项并购设计指标对项目的全流程进行体系化设计。了解相应企业竞争对手增加的供应能力和竞争压力，预留并购后的转换成本，在能源产品的定位和新市场进入效率和进入壁垒预判和防风险举措方面占据主动。能源企业并购环节中，上游产品固定与客户归入等要素也应有所考量和背景资料准备。
  四、考量人力资源变动的特别安排
  能源行业具有一定的垄断性和行业战略估值性。无论所有制形式，能源企业的用工成本皆高于传统行业。对于并购后的人力资源变动和人员安排应当有更为谨慎的考察和预案。摸清人员底数和组织机构形成与变迁的可能规律十分重要。能源企业并购中，背景调查中也应当着重充分核查与了解实际控制人及其配偶，董监高、其他关键人员和关联企业相关人员的资金流水，能源行业特种任职需求及相应资质，员工安排的现状及合理性，既呼应行业监管标准又考虑到并购绩效最大化。明确能源企业的公司治理和管控水平的客观指标是否能在人力资源情况中得以印证。
  综上是对于能源企业并购的一些新视角内涵的挖掘。随着能源革命推进，能源行业部分环节的市场化程度将逐步加深，能源企业并购将呈现出越来越新颖的变化，总结基本规律将助力能源企业并购绩效的实现，丰富能源市场化的内涵以实现可持续发展。